中航證券 董忠云 劉慶東

    當前，我國經(jīng)濟發(fā)展已進入以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展階段。國際形勢復雜多變與國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的雙重背景，決定了持續(xù)擴大內(nèi)需，特別是激發(fā)居民消費潛力，已成為推動我國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵支撐。自黨的二十屆三中全會明確提出“完善擴大消費長效機制”以來，多項提振居民消費的政策陸續(xù)出臺。2025年6月份，央行、證監(jiān)會等六部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于金融支持提振和擴大消費的指導意見》，進一步凸顯了金融體系在促進消費復蘇與升級中的重要作用。資本市場作為現(xiàn)代金融體系的核心組成部分，其功能不僅限于融資與投資，更可通過多層次、多路徑機制有效賦能居民消費提升。

    一、資本市場提振居民消費的路徑分析

    在提振居民消費的宏觀戰(zhàn)略背景下，資本市場具備顯著的作用空間。通過持續(xù)深化改革，資本市場可借助短期的財富效應、中期的企業(yè)盈利與投資傳導效應，以及長期的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級效應，共同構(gòu)筑支撐消費市場繁榮的堅實基礎(chǔ)，為我國居民消費增長注入持續(xù)動力。

    首先，資本市場持續(xù)健康上漲可通過“財富效應”直接提升居民消費意愿。盡管學界基于不同國別數(shù)據(jù)與模型設(shè)定，對資產(chǎn)價格與消費增長的關(guān)聯(lián)強度存在不同實證結(jié)果，但多數(shù)研究表明，股市等權(quán)益市場的穩(wěn)健上漲能夠顯著增強投資者信心，進而推動消費支出增加。尤其是在我國居民資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中金融資產(chǎn)占比逐步提升的背景下，資本市場的財富效應對消費的邊際貢獻正在不斷擴大。

    其次，資本市場通過改善企業(yè)融資環(huán)境間接促進就業(yè)與收入增長，進而助推消費擴張。股市估值提升可改善股權(quán)融資環(huán)境，使企業(yè)更易于擴大投資與招聘規(guī)模，進而通過增加就業(yè)和提高居民收入間接推動消費。2000年以來的A股數(shù)據(jù)表明，股市漲跌與全部A股公司的融資金額（包括IPO、增發(fā)、配股、優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股等）呈正相關(guān)。上市公司融資多用于擴大生產(chǎn)或開拓新業(yè)務，這類投資行為往往創(chuàng)造新的就業(yè)崗位，提升社會總體就業(yè)水平，從而間接提升居民消費需求。歷史數(shù)據(jù)表明，無論中國還是美國，失業(yè)率與消費之間存在一定的負相關(guān)關(guān)系，即低失業(yè)率往往伴隨較高的消費需求。

    最后，從長期結(jié)構(gòu)性視角看，資本市場的核心價值在于其資源優(yōu)化配置功能，引導資金流向科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級領(lǐng)域。借助高效的信息發(fā)現(xiàn)與價值評估機制，資本市場能夠引導資金持續(xù)流向人工智能、高端制造、生物醫(yī)藥、新能源、新材料等代表未來方向的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。美國資本市場數(shù)十年發(fā)展經(jīng)驗，以及我國科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的制度創(chuàng)新與顯著成效，均已驗證了資本市場在資源配置與產(chǎn)業(yè)導向上發(fā)揮的關(guān)鍵作用。這種持續(xù)的資源配置優(yōu)化能力，將成為推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的重要引擎。在此過程中，大量高質(zhì)量就業(yè)機會得以創(chuàng)造，中等收入群體的規(guī)模和比例持續(xù)擴大，從而為社會消費需求的長期擴張奠定堅實基礎(chǔ)。

    二、未來資本市場進一步助力提振居民消費的改革方向

    盡管資本市場在提振消費中具備顯著潛力，但當前仍存在市場波動較大、投資者覆蓋面有限、產(chǎn)業(yè)導向功能未完全發(fā)揮等制約。未來，要繼續(xù)釋放資本市場對居民消費的提振作用，還需從市場穩(wěn)定性建設(shè)、普惠金融深化和新興產(chǎn)業(yè)資本支持三大方向持續(xù)推進改革。

    （一）完善市場穩(wěn)定機制，推動中長期資金系統(tǒng)性入市與類平準工具創(chuàng)新

    近期，資本市場在穩(wěn)預期、防波動方面已取得多項進展：中央?yún)R金在市場異常波動時增持ETF，有效發(fā)揮“類平準”功能；保險資金權(quán)益投資比例上限逐步提高，為市場引入更多長期資本；2025年1月份，中央金融辦等六部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于推動中長期資金入市工作的實施方案》，推動公募基金、保險機構(gòu)、養(yǎng)老金等實施三年以上長周期考核。此外，社?；鹋c養(yǎng)老保險基金的考核機制改革，也有助于抑制資金短期逐利行為，增強市場內(nèi)在穩(wěn)定性。

    未來應繼續(xù)健全市場逆周期調(diào)節(jié)機制，豐富平準工具箱，降低市場異常波動的頻率與幅度，保障居民財產(chǎn)性收入穩(wěn)步增長，夯實“財富—消費”良性循環(huán)的制度基礎(chǔ)。

    （二）拓展資本市場覆蓋面，構(gòu)建以金融資產(chǎn)為核心的新財富蓄水池

    截至2024年末，A股投資者總數(shù)為2.37億，約占我國總?cè)丝诘?7%，該比例仍低于美國、日本等發(fā)達國家。資本市場對廣大居民的觸達不足，制約了其提升居民財富積累的潛力。近年來，我國在增強資本市場吸引力與覆蓋面方面已取得一定進展，包括推出特別代表人訴訟制度加強投資者保護、引導中長期資金入市、組織券商開展普惠金融宣講等。

    未來應繼續(xù)通過多種渠道擴大A股投資者在居民中的比例，使更多尚未接觸資本市場的居民分享發(fā)展機遇與改革紅利，逐步將A股市場打造為繼房地產(chǎn)之后新的居民財富蓄水池，切實擴大資本市場對消費的提振作用。建議在“十五五”期間設(shè)定擴大資本市場覆蓋面的具體目標，如將A股投資者數(shù)量提升至某個合理的更高水平。

    （三）強化資本市場對新興產(chǎn)業(yè)的支持效能，打通“產(chǎn)業(yè)升級—就業(yè)改善—消費躍遷”鏈條

    近年來，通過上市制度改革、引導長期資金入市和創(chuàng)新融資工具等多重措施，資本市場在支持新興產(chǎn)業(yè)方面取得了顯著進展。具體表現(xiàn)在：科創(chuàng)板推出、創(chuàng)業(yè)板上市條件優(yōu)化及北交所設(shè)立，有效解決了相關(guān)企業(yè)在傳統(tǒng)板塊上市難的問題；在資金端，長周期考核機制的逐步推廣有助于扭轉(zhuǎn)資金短期逐利傾向，引導資金定向布局具備長期發(fā)展前景的新興領(lǐng)域；在融資工具方面，科創(chuàng)債的推出很大程度上解決了普遍具有輕資產(chǎn)特征的新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)在債權(quán)融資方面的困境。

    未來應繼續(xù)推動資本市場資源向新興產(chǎn)業(yè)傾斜，借助其強大的聯(lián)通功能，引導更多社會資本流向先進制造、綠色經(jīng)濟、數(shù)字經(jīng)濟等新興領(lǐng)域，將產(chǎn)業(yè)升級紅利切實轉(zhuǎn)化為中等收入群體擴張的持續(xù)動力，最終實現(xiàn)資本市場賦能消費躍遷的長效機制。

    資本市場作為資源調(diào)配的重要平臺，通過提升居民財產(chǎn)性收入、優(yōu)化企業(yè)融資環(huán)境、推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級等多重路徑，為提振消費注入持續(xù)動力。未來，應繼續(xù)深化資本市場改革，增強市場韌性和包容性，充分發(fā)揮其樞紐功能，為實現(xiàn)消費升級與經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展提供堅實支撐。

    （CIS）