近年來，我國資本市場改革持續(xù)向縱深推進(jìn)，以2024年4月國務(wù)院出臺(tái)第三個(gè)“國九條”為核心綱領(lǐng)，一系列市場化、法治化改革舉措梯次落地、協(xié)同發(fā)力，推動(dòng)資本市場生態(tài)實(shí)現(xiàn)系統(tǒng)性重塑。在資產(chǎn)端，監(jiān)管層聚焦提升上市公司質(zhì)量，嚴(yán)把市場準(zhǔn)入關(guān)、規(guī)范股東減持行為、強(qiáng)化現(xiàn)金分紅監(jiān)管、嚴(yán)格退市實(shí)施標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)持續(xù)提升資本市場“含科量”，助力新質(zhì)生產(chǎn)力培育；在資金端，著力構(gòu)建“長錢長投”市場生態(tài)，推動(dòng)權(quán)益類資管業(yè)務(wù)高質(zhì)量發(fā)展，完善資管行業(yè)長周期考核機(jī)制，公募基金行業(yè)穩(wěn)步推進(jìn)費(fèi)率改革，強(qiáng)化業(yè)績比較基準(zhǔn)剛性約束，引導(dǎo)資金向長期價(jià)值投資集聚。在推出系列監(jiān)管政策“硬措施”的同時(shí)，以“五要五不要”為核心的中國特色金融文化建設(shè)持續(xù)深化，為資本市場健康發(fā)展構(gòu)筑起堅(jiān)實(shí)的“軟實(shí)力”與內(nèi)生發(fā)展動(dòng)力。面對資本市場發(fā)展的“新常態(tài)”，資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的核心使命是要幫助投資者精準(zhǔn)厘清新常態(tài)的核心特征與底層邏輯，要提供豐富多元的“工具型”投資產(chǎn)品，更要針對普通投資者的專業(yè)能力短板，對各類投資工具進(jìn)行科學(xué)整合與專業(yè)“封裝”，打造以波動(dòng)率管理為核心的“解決方案型”產(chǎn)品，滿足投資者穩(wěn)健投資的核心需求。

    一、資本市場發(fā)展的新常態(tài)特征

    資本市場新常態(tài)的形成，是宏觀經(jīng)濟(jì)格局、中觀產(chǎn)業(yè)升級、微觀企業(yè)經(jīng)營多重因素共同作用的結(jié)果，集中體現(xiàn)為資產(chǎn)屬性與資管行業(yè)的雙重變革。

    （一）資產(chǎn)屬性新常態(tài)：低利率、高波動(dòng)成主流，單一資產(chǎn)配置價(jià)值弱化

    厘清資本市場新常態(tài)的核心特征，是精準(zhǔn)布局未來投資的前提與基礎(chǔ)。當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)與市場發(fā)展處于多重維度的變革之中：宏觀層面，百年未有之大變局加速演進(jìn)，地緣沖突加劇，全球經(jīng)濟(jì)格局與金融秩序深度調(diào)整；中觀層面，我國新質(zhì)生產(chǎn)力加速培育，驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化升級，產(chǎn)業(yè)發(fā)展格局迎來系統(tǒng)性重構(gòu)；微觀層面，企業(yè)經(jīng)營環(huán)境呈現(xiàn)分化特征，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存形成“水與火的交融”態(tài)勢。在此背景下，資本市場各類資產(chǎn)的核心運(yùn)行邏輯與特征發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變，邁入全新發(fā)展階段。

    債券市場方面，十年期國債收益率長期在低位窄幅震蕩，債券類資產(chǎn)徹底告別“高票息、穩(wěn)資本利得、低波動(dòng)”的傳統(tǒng)發(fā)展階段，正式邁入“低利率、波動(dòng)加大”的新常態(tài)；權(quán)益市場方面，自2024年9?24一攬子金融政策落地實(shí)施后，中長期資金入市效果持續(xù)顯現(xiàn)，上市公司分紅比例穩(wěn)步提升，權(quán)益類資產(chǎn)迎來持續(xù)回暖并為市場貢獻(xiàn)可觀回報(bào)，上證綜指屢創(chuàng)階段新高，科技板塊主題輪動(dòng)特征顯著，投資者情緒隨市場行情震蕩上行，權(quán)益市場逐步脫離“牛短熊長”、“低分紅”的舊有格局，呈現(xiàn)出“含科量”持續(xù)提升、紅利釋放效應(yīng)凸顯、中長期資金持續(xù)流入、交易資金活躍度提升的多重新特征；商品市場方面，相關(guān)品種價(jià)格走出“史詩級”上漲行情，資產(chǎn)特征發(fā)生深層轉(zhuǎn)變，其中黃金資產(chǎn)的“美元替代”貨幣屬性和避險(xiǎn)屬性持續(xù)增強(qiáng)，其它貴金屬、稀有金屬等商品資產(chǎn)則從傳統(tǒng)的“順周期”特征升級為“順科技”特征。

    （二）資管行業(yè)新常態(tài)：被動(dòng)化提速、降費(fèi)率，解決方案型產(chǎn)品需求激增

    為推動(dòng)行業(yè)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，監(jiān)管層精準(zhǔn)聚焦公募基金行業(yè)降費(fèi)讓利、薪酬約束、業(yè)績基準(zhǔn)規(guī)范三大核心領(lǐng)域持續(xù)發(fā)力，引導(dǎo)行業(yè)從規(guī)模擴(kuò)張的粗放式發(fā)展向質(zhì)量提升的精細(xì)化發(fā)展轉(zhuǎn)型。從成熟市場發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，美國基金行業(yè)已形成四大核心發(fā)展特征。一是權(quán)益產(chǎn)品占據(jù)市場絕對主導(dǎo)地位，依托養(yǎng)老金等長期資金的持續(xù)入市形成堅(jiān)實(shí)的資金支撐，疊加美股市場長期的財(cái)富效應(yīng)，成為行業(yè)發(fā)展的核心引擎；二是明星基金及基金經(jīng)理的市場影響力逐步下降，行業(yè)發(fā)展從個(gè)人驅(qū)動(dòng)向體系化、平臺(tái)化驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)型；三是被動(dòng)投資成為市場主流，權(quán)益類被動(dòng)基金規(guī)模已超越主動(dòng)管理基金，債券類被動(dòng)基金占比也逐年穩(wěn)步提升；四是行業(yè)發(fā)展步入成熟穩(wěn)定階段，費(fèi)率呈持續(xù)下行趨勢，股票型共同基金投資者平均承擔(dān)的費(fèi)用比率不斷下降，低費(fèi)率成為行業(yè)發(fā)展的重要特征。

    歷經(jīng)二十余年的快速發(fā)展，我國基金行業(yè)已顯現(xiàn)出與成熟市場趨同的發(fā)展趨勢，行業(yè)成長空間迎來顯著釋放。其一，權(quán)益基金市場占比將穩(wěn)步提升，在低利率環(huán)境持續(xù)、A股慢牛預(yù)期逐步強(qiáng)化、中長期資金入市進(jìn)程加速的多重背景下，權(quán)益基金的發(fā)展?jié)摿⒌玫匠浞轴尫牛黄涠?，指?shù)化、工具化發(fā)展趨勢日益凸顯，交易型開放式指數(shù)基金憑借低費(fèi)率、高透明度、高流動(dòng)性的核心優(yōu)勢，成為市場核心配置工具，債券指數(shù)及債券ETF產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)高速增長；其三，解決方案型產(chǎn)品加速崛起，在利率下行的市場背景下，“固收+”、基金中基金（FOF）因能有效平衡收益與風(fēng)險(xiǎn)、適配普通投資者的穩(wěn)健投資需求而備受市場青睞，反映出市場對資產(chǎn)配置型產(chǎn)品的剛性且強(qiáng)烈的需求。我國基金行業(yè)的發(fā)展趨勢，與證監(jiān)會(huì)《推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》明確的三大發(fā)展方向高度契合，當(dāng)前行業(yè)正朝著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、工具品類豐富、資產(chǎn)配置多元的方向穩(wěn)步邁進(jìn)。

    二、資產(chǎn)配置新時(shí)代：以客戶需求為核心構(gòu)建最優(yōu)收益風(fēng)險(xiǎn)比投資組合

    在資本市場與資管行業(yè)雙重新常態(tài)的背景下，資產(chǎn)配置正式邁入以客戶真實(shí)需求為核心、以科學(xué)配置方法為支撐的新時(shí)代。其核心目標(biāo)從單純的追逐收益最大化，轉(zhuǎn)向構(gòu)建滿足客戶穩(wěn)健投資需求的最優(yōu)收益風(fēng)險(xiǎn)比投資組合，通過專業(yè)的資產(chǎn)配置服務(wù)，助力投資者追求長期穩(wěn)健的財(cái)富管理目標(biāo)。

    （一）客戶投資新需求：FOF類解決方案型產(chǎn)品成普通投資者的核心選擇

    資本市場的天然波動(dòng)特性與投資者的人性特征相互交織，往往成為影響投資決策有效性的關(guān)鍵因素。當(dāng)市場陷入狂熱或恐慌時(shí)，真正導(dǎo)致投資者投資失利的，并非市場行情的K線變化，而是其自身的心理失控與非理性決策。正如知名投資家霍華德?馬克斯所言：“最大的投資錯(cuò)誤，從來不是源于信息不足或分析失誤，而是源于心理失控。”凱恩斯在《就業(yè)、利息和貨幣通論》中也指出：“人類在快速賺錢方面，有著特殊的熱情。”這種對短期收益的過度追逐，與市場波動(dòng)形成疊加效應(yīng)，極易引發(fā)投資者的追漲殺跌、頻繁交易等非理性行為，最終導(dǎo)致投資損失，影響長期財(cái)富積累。因此，在資產(chǎn)配置的新時(shí)代，普通投資者亟需FOF類解決方案型產(chǎn)品，通過專業(yè)機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)配置服務(wù)，對抗心理因素對長期投資的負(fù)面影響，堅(jiān)守理性投資理念。

    資產(chǎn)配置的核心使命，從來不是追求短期收益的最大化，而是堅(jiān)守投資理性，在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下追求更高的收益風(fēng)險(xiǎn)比?；诖耍現(xiàn)OF類資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的核心目標(biāo)，早已超越“精選基金”或“跑贏業(yè)績基準(zhǔn)”的技術(shù)層面，而是通過豐富的多資產(chǎn)配置、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)預(yù)算管理和科學(xué)的投資組合構(gòu)建，為客戶筑起一道抵御情緒洪流的專業(yè)屏障，實(shí)現(xiàn)長期穩(wěn)健的投資回報(bào)。

    當(dāng)前，工具型產(chǎn)品的快速發(fā)展為投資組合構(gòu)建提供了豐富、可用、好用的“工具”選擇，但普通投資者普遍缺乏專業(yè)的工具使用能力與資產(chǎn)配置知識，若仍以產(chǎn)品前期短期業(yè)績表現(xiàn)作為判斷其優(yōu)劣的唯一標(biāo)準(zhǔn)，極易導(dǎo)致優(yōu)質(zhì)工具型產(chǎn)品的功能無法有效發(fā)揮。因此，普通投資者真正需要的，是專業(yè)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)通過量化工具將各類工具型產(chǎn)品進(jìn)行科學(xué)整合與專業(yè)“封裝”，構(gòu)建成更優(yōu)收益風(fēng)險(xiǎn)比的解決方案型產(chǎn)品，讓專業(yè)能力成為投資者長期投資的“護(hù)城河”。

    （二）投資管理新趨勢：量化方法為“多資產(chǎn)+多策略”配置保駕護(hù)航

    構(gòu)建穩(wěn)健的FOF產(chǎn)品投資組合，其核心目標(biāo)并非單純戰(zhàn)勝業(yè)績基準(zhǔn)，而是提升投資者的實(shí)際投資體驗(yàn)，唯有良好的投資體驗(yàn)，才能提升投資者的長期持有意愿，最終實(shí)現(xiàn)時(shí)間復(fù)利的投資價(jià)值。從長期視角來看，優(yōu)質(zhì)的投資體驗(yàn)集中體現(xiàn)為三大核心維度：其一，提高投資勝率，不求短期超額收益，只求實(shí)現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定的正向收益，筑牢投資基礎(chǔ)；其二，降低投資波動(dòng)，不求短期凈值暴漲，只求組合凈值的平穩(wěn)運(yùn)行，減少凈值大幅波動(dòng)對投資者心理的沖擊；其三，適當(dāng)增厚投資收益，在嚴(yán)格控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下，通過科學(xué)配置實(shí)現(xiàn)收益的穩(wěn)步提升，最終實(shí)現(xiàn)更優(yōu)的收益風(fēng)險(xiǎn)比。

    要實(shí)現(xiàn)上述提高勝率、降低波動(dòng)、增厚收益的多維目標(biāo)，需依托科學(xué)系統(tǒng)的投資管理方法，從資產(chǎn)配置、標(biāo)的選擇、模型應(yīng)用等多方面綜合施策，構(gòu)建多元化、穩(wěn)健型的投資組合，充分運(yùn)用量化方法，通過風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算等成熟的量化模型，將股票、債券、商品等各類資產(chǎn)基于客戶投資目標(biāo)進(jìn)行科學(xué)組合與權(quán)重分配，讓每類資產(chǎn)成為相對獨(dú)立的收益來源，通過資產(chǎn)間的對沖效應(yīng)平衡組合整體風(fēng)險(xiǎn)。

    上述量化資產(chǎn)配置方法在我國市場的應(yīng)用曾受限于傳統(tǒng)市場環(huán)境，在債券資產(chǎn)能夠持續(xù)提供穩(wěn)定高收益、有效控制組合波動(dòng)的階段，其價(jià)值難以充分體現(xiàn)；而如今低利率、高波動(dòng)的市場新常態(tài)，為量化資產(chǎn)配置方法的充分施展提供了適宜的土壤，使其成為構(gòu)建穩(wěn)健投資組合的核心工具。

    三、中銀證券資產(chǎn)配置解決方案的實(shí)踐與探索

    面對資產(chǎn)配置新時(shí)代的市場需求與行業(yè)變革，中銀證券以FOF類解決方案型產(chǎn)品為核心抓手，致力于與理財(cái)顧問、財(cái)富管理機(jī)構(gòu)建立深度戰(zhàn)略合作關(guān)系，攜手踐行“長期、難而正確”的資產(chǎn)配置核心理念，通過專業(yè)的投研體系、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)娘L(fēng)控機(jī)制與科學(xué)的配置方法，為投資者提供優(yōu)質(zhì)、適配的資產(chǎn)配置服務(wù)，助力投資者實(shí)現(xiàn)長期、可持續(xù)的財(cái)富管理目標(biāo)。

    為有效應(yīng)對多資產(chǎn)配置的復(fù)雜性與專業(yè)性，中銀證券打造了獨(dú)具特色的投資體系，實(shí)現(xiàn)投研運(yùn)作從單兵作戰(zhàn)向團(tuán)隊(duì)化、專業(yè)化協(xié)作的轉(zhuǎn)型，確保投資組合在投研能力、技術(shù)方法、市場視角等方面的多元性，為組合構(gòu)建提供全方位、多層次的投研支撐。在風(fēng)險(xiǎn)控制方面，中銀證券始終堅(jiān)持“風(fēng)險(xiǎn)控制做在事前”的核心原則，將風(fēng)險(xiǎn)管控貫穿于投資組合構(gòu)建的全流程。

    我們將FOF產(chǎn)品視為一套基于行為金融的“投資干預(yù)機(jī)制”解決方案，認(rèn)為資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的核心專業(yè)價(jià)值，不僅在于對市場趨勢的精準(zhǔn)判斷與預(yù)測，更在于通過專業(yè)的資產(chǎn)配置與組合管理，幫助客戶為應(yīng)對未來的市場變化做好充分的投資準(zhǔn)備。FOF產(chǎn)品的終極價(jià)值，并非讓客戶實(shí)現(xiàn)短期收益的最大化，而是通過科學(xué)的波動(dòng)率管理與穩(wěn)健的收益設(shè)計(jì)，讓普通投資者能夠長期持有產(chǎn)品、提升投資持有體驗(yàn)，最終真正享受到時(shí)間的復(fù)利效應(yīng)。

    作者：中銀證券資產(chǎn)配置部總經(jīng)理王浩志

    作者：中銀證券資產(chǎn)配置部基金經(jīng)理賈萃

    （CIS）