5月11日下午，備受矚目的貴州茅臺(tái)2025年度及2026年第一季度業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)如期舉行。

    在白酒行業(yè)深度調(diào)整、茅臺(tái)自身處于“新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換”的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，這場(chǎng)交流會(huì)不僅是對(duì)過(guò)往業(yè)績(jī)的復(fù)盤(pán)，更是這家龍頭企業(yè)向市場(chǎng)傳遞“長(zhǎng)期主義”定力的重要窗口。

    在交流會(huì)現(xiàn)場(chǎng)，管理層直面問(wèn)題的坦誠(chéng)態(tài)度以及對(duì)市場(chǎng)化改革的堅(jiān)定決心，讓市場(chǎng)看到了茅臺(tái)穿越周期的韌性。

    穩(wěn)住市場(chǎng)的“基本盤(pán)”：2025年業(yè)績(jī)的真實(shí)底色

    2025年年報(bào)顯示，貴州茅臺(tái)營(yíng)收與歸母凈利潤(rùn)有所下降。對(duì)此，茅臺(tái)從茅臺(tái)酒、系列酒與國(guó)際化三個(gè)板塊，詳細(xì)解釋了出現(xiàn)這種狀況的原因。

    關(guān)于茅臺(tái)酒，除二季度為傳統(tǒng)銷(xiāo)售淡季以外，一季度、三季度動(dòng)銷(xiāo)情況均表現(xiàn)良好，一季度營(yíng)收、利潤(rùn)雙增長(zhǎng)甚至創(chuàng)下歷史新高。

    關(guān)鍵在于第四季度，特別進(jìn)入十二月，茅臺(tái)酒全線(xiàn)產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)加劇，渠道穩(wěn)定和韌性壓力增加。對(duì)此，茅臺(tái)堅(jiān)持尊重市場(chǎng)規(guī)律，不片面追求短期經(jīng)營(yíng)指標(biāo)，果斷停止向渠道分銷(xiāo)產(chǎn)品，穩(wěn)住了市場(chǎng)的“基本盤(pán)”。

    關(guān)于系列酒，公司從三季度開(kāi)始，充分吸取前期經(jīng)驗(yàn)，為維護(hù)渠道穩(wěn)定與韌性，主動(dòng)收縮投放規(guī)模，及時(shí)調(diào)整市場(chǎng)政策，聚焦終端動(dòng)銷(xiāo)率提升，茅臺(tái)1935酒的動(dòng)銷(xiāo)環(huán)比明顯回升，隨著四季度出臺(tái)一攬子政策助力產(chǎn)品動(dòng)銷(xiāo)，市場(chǎng)渠道韌性得到有效修復(fù)，全線(xiàn)產(chǎn)品整體動(dòng)銷(xiāo)情況環(huán)比好轉(zhuǎn)。

    關(guān)于國(guó)際化，2025年經(jīng)營(yíng)呈現(xiàn)較大壓力，主要系“回流酒”現(xiàn)象以及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的擾動(dòng)，公司自三季度起強(qiáng)化了市場(chǎng)管控、加大了整治力度，暫停了部分渠道的供貨。

    茅臺(tái)強(qiáng)調(diào)，公司在面對(duì)行業(yè)深度調(diào)整，消費(fèi)需求疲軟、消費(fèi)場(chǎng)景減少帶來(lái)的市場(chǎng)挑戰(zhàn)時(shí)，充分尊重市場(chǎng)規(guī)律，堅(jiān)持“不唯指標(biāo)”，主動(dòng)收縮規(guī)模以維護(hù)渠道韌性，保持市場(chǎng)穩(wěn)定，因此四季度營(yíng)收、利潤(rùn)都有較大下降。

    但茅臺(tái)也從中看到了以消費(fèi)者為中心，市場(chǎng)需求為驅(qū)動(dòng)的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型契機(jī)和難得的改革窗口期，抓住機(jī)會(huì)在2026年開(kāi)啟了“全面向C”的市場(chǎng)化改革。

    從茅臺(tái)的表述不難看出，從2025年底到2026年初，茅臺(tái)的核心任務(wù)不再是追求高增速，而是解決長(zhǎng)期積累的渠道與價(jià)格矛盾，因此必然會(huì)出現(xiàn)“陣痛”。

    外部研究也佐證了茅臺(tái)的解釋。開(kāi)源證券在年報(bào)點(diǎn)評(píng)中指出，2025年四季度收入下降，主要原因是前三季度渠道積累較大壓力，四季度做了集中釋放。這種“以量換質(zhì)”的做法，是短期業(yè)績(jī)承壓但長(zhǎng)期健康發(fā)展的必要選擇。信達(dá)證券同樣認(rèn)為，面對(duì)行業(yè)調(diào)整壓力，公司通過(guò)市場(chǎng)化改革持續(xù)觸達(dá)更多消費(fèi)群體，在保持供需緊平衡基礎(chǔ)上，核心單品的中長(zhǎng)期價(jià)格有望與通脹同步提升，由此實(shí)現(xiàn)收入及利潤(rùn)的可持續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)。

    一季度實(shí)現(xiàn)雙升未來(lái)發(fā)展更加健康良性   

    2026年一季報(bào)，某種程度上是2025年財(cái)報(bào)的延續(xù)。不同之處在于，本季度是茅臺(tái)“以消費(fèi)者為中心”市場(chǎng)化改革的關(guān)鍵階段。

    于是，茅臺(tái)一季度圍繞產(chǎn)品體系、價(jià)格機(jī)制、運(yùn)營(yíng)模式穩(wěn)步推動(dòng)市場(chǎng)化改革，茅臺(tái)酒回歸“金字塔”型產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，根據(jù)市場(chǎng)需求，產(chǎn)品投放以飛天53%vol500ml貴州茅臺(tái)酒為主，考慮社會(huì)渠道承載，精品、陳年等其他產(chǎn)品以自營(yíng)渠道投放為主。

    由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整及價(jià)格體系“隨行就市”，噸酒收入回歸適配市場(chǎng)需求的水平。同時(shí)公司持續(xù)加大品牌建設(shè)和市場(chǎng)費(fèi)用投入，不斷拓寬品牌護(hù)城河，擴(kuò)大消費(fèi)者接觸面。

    因此，貴州茅臺(tái)一季報(bào)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收、利潤(rùn)雙增，未來(lái)發(fā)展更加健康良性。

    華福證券在2026年一季報(bào)點(diǎn)評(píng)中分析認(rèn)為，2026年一季度是公司開(kāi)啟市場(chǎng)化改革的第一個(gè)完整季度，在個(gè)性化產(chǎn)品還未導(dǎo)入傳統(tǒng)渠道的背景下，茅臺(tái)酒依然實(shí)現(xiàn)了正增長(zhǎng)，系列酒也實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，茅臺(tái)1935大單品動(dòng)銷(xiāo)加速、起到帶動(dòng)作用，總體表現(xiàn)不失茅臺(tái)過(guò)去穩(wěn)健向上的本色。

    不唯指標(biāo)論：高質(zhì)量與可持續(xù)才是真目標(biāo)

    在年報(bào)中，茅臺(tái)并未按照慣例設(shè)定2026年經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，也成為投資者關(guān)注的焦點(diǎn)。

    茅臺(tái)表示，過(guò)去公司制定經(jīng)營(yíng)目標(biāo)量化指引，主要是基于供給側(cè)的確定性。但在市場(chǎng)化改革進(jìn)程中，市場(chǎng)的變化與挑戰(zhàn)具有一定程度的不確定性，需要順應(yīng)市場(chǎng)規(guī)律而不只是決定于供給側(cè)。

    2026年公司發(fā)展的主基調(diào)，是“以消費(fèi)者為中心”的市場(chǎng)化改革，全面向“C”。重點(diǎn)在供給側(cè)能夠切實(shí)形成與“C端”適配的能力，具體來(lái)說(shuō)在于產(chǎn)品體系、渠道生態(tài)、商業(yè)模式、供應(yīng)鏈組織的全面轉(zhuǎn)型適配，這是公司的一次以市場(chǎng)需求為驅(qū)動(dòng)的深入探索。目前，公司市場(chǎng)化改革與轉(zhuǎn)型的整體推進(jìn)節(jié)奏與落地效果均符合預(yù)期。

    茅臺(tái)強(qiáng)調(diào)，當(dāng)前已進(jìn)入由高速增長(zhǎng)向高質(zhì)量發(fā)展的換擋期，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所要圍繞的目標(biāo)，是“高質(zhì)量、可持續(xù)發(fā)展”。浙商證券在研報(bào)中指出，2026年初茅臺(tái)發(fā)布茅臺(tái)酒市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)方案，標(biāo)志著其渠道、產(chǎn)品、營(yíng)銷(xiāo)等全體系正進(jìn)入一場(chǎng)系統(tǒng)性的深刻變革。此次改革更加聚焦家庭消費(fèi)、友情消費(fèi)、商務(wù)消費(fèi)，讓產(chǎn)品價(jià)格“隨行就市”，從而盤(pán)活渠道生態(tài)、挖掘真實(shí)消費(fèi)、重塑健康的價(jià)格體系。

    全面向C的定力：根據(jù)市場(chǎng)反饋動(dòng)態(tài)調(diào)整轉(zhuǎn)型舉措   

    談到市場(chǎng)化改革，無(wú)疑是2026年開(kāi)年以來(lái)，茅臺(tái)最大的亮點(diǎn)和熱點(diǎn)。投資者迫切希望知道，茅臺(tái)改革所取得的階段性進(jìn)展，以及2026年將如何深化推進(jìn)市場(chǎng)化改革。

    對(duì)此茅臺(tái)回應(yīng)，今年以來(lái)，公司聚焦“全面向C”市場(chǎng)化改革目標(biāo)，緊扣茅臺(tái)酒營(yíng)銷(xiāo)產(chǎn)品體系、運(yùn)營(yíng)模式、渠道布局、價(jià)格機(jī)制轉(zhuǎn)型主線(xiàn)，在產(chǎn)品端，構(gòu)建了更加穩(wěn)固的金字塔型產(chǎn)品矩陣，建立了“隨行就市、相對(duì)平穩(wěn)”的自營(yíng)體系產(chǎn)品零售價(jià)格動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制。

    在渠道端，形成了批發(fā)、線(xiàn)下零售、線(xiàn)上零售、餐飲、私域“五大渠道”并行格局，啟用“自售+經(jīng)銷(xiāo)+代售”多維協(xié)同運(yùn)營(yíng)模式。

    在終端，持續(xù)完善物流配送、客戶(hù)服務(wù)，優(yōu)化消費(fèi)者進(jìn)店體驗(yàn)，深耕場(chǎng)景、客群、服務(wù)轉(zhuǎn)型，推動(dòng)500ml飛天茅臺(tái)酒上線(xiàn)i茅臺(tái)平臺(tái)，不斷滿(mǎn)足消費(fèi)者對(duì)功能價(jià)值、體驗(yàn)價(jià)值、情緒價(jià)值“三重價(jià)值”的需求。

    接下來(lái)，茅臺(tái)將繼續(xù)堅(jiān)持以消費(fèi)者為中心、以市場(chǎng)需求為驅(qū)動(dòng)，根據(jù)市場(chǎng)反饋動(dòng)態(tài)調(diào)整轉(zhuǎn)型舉措，推動(dòng)產(chǎn)品、渠道、終端精準(zhǔn)適配消費(fèi)需求。國(guó)金證券在其專(zhuān)題研報(bào)中進(jìn)一步分析了茅臺(tái)市場(chǎng)化改革的核心邏輯，認(rèn)為“隨行就市”的定價(jià)機(jī)制，是借行業(yè)景氣周期底部完成對(duì)銷(xiāo)售渠道的全方位調(diào)整，即構(gòu)建“自售+經(jīng)銷(xiāo)+代售”等多維協(xié)同的銷(xiāo)售模式，重構(gòu)廠商間的共生生態(tài)，將自身從品牌、渠道驅(qū)動(dòng)，變革至以用戶(hù)、服務(wù)為驅(qū)動(dòng)。

    市值管理：可持續(xù)發(fā)展是前提需保障連續(xù)性、穩(wěn)定性與可持續(xù)性

    在股市短期或?qū)⒀永m(xù)震蕩上行的背景下，茅臺(tái)在股東回報(bào)上的動(dòng)作成為本次說(shuō)明會(huì)的亮點(diǎn)，茅臺(tái)通過(guò)“真金白銀”持續(xù)向市場(chǎng)傳遞信心。

    茅臺(tái)表示，作為負(fù)責(zé)任的企業(yè)，前期已公告的2024-2026年現(xiàn)金分紅規(guī)劃及15-30億元回購(gòu)注銷(xiāo)方案，公司將嚴(yán)格按照承諾內(nèi)容有序落實(shí)。關(guān)于后續(xù)市值管理安排，公司將充分遵循所處發(fā)展階段的基本規(guī)律，持續(xù)完善市值管理體系，提升市值管理水平。

    茅臺(tái)還將結(jié)合經(jīng)營(yíng)發(fā)展實(shí)際、資本開(kāi)支需求及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，科學(xué)運(yùn)用市值管理工具，在確保可持續(xù)發(fā)展的前提下，保障市值管理工作的連續(xù)性、穩(wěn)定性與可持續(xù)性。

    新華網(wǎng)此前報(bào)道，從大股東增持、持續(xù)分紅到回購(gòu)注銷(xiāo)，說(shuō)明貴州茅臺(tái)已充分用好市值管理“工具箱”，為市場(chǎng)和公司帶來(lái)實(shí)質(zhì)性利好，讓公司更好應(yīng)對(duì)市場(chǎng)挑戰(zhàn)，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定、健康、可持續(xù)發(fā)展，為投資者帶來(lái)實(shí)質(zhì)性回報(bào)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，當(dāng)前茅臺(tái)通過(guò)市值管理實(shí)現(xiàn)內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值的同步提升，使投資者對(duì)股價(jià)形成相對(duì)穩(wěn)定的預(yù)期，獲得相對(duì)穩(wěn)健的投資回報(bào)，也為形成長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資氛圍作出茅臺(tái)貢獻(xiàn)。

    怎么看待未來(lái)之路：已從被動(dòng)應(yīng)對(duì)周期轉(zhuǎn)向主動(dòng)重構(gòu)市場(chǎng)格局

    作為行業(yè)風(fēng)向標(biāo)，茅臺(tái)如何看待未來(lái)白酒行業(yè)的走勢(shì)，是此次交流會(huì)的“壓軸”問(wèn)題。

    在茅臺(tái)看來(lái)，當(dāng)前白酒行業(yè)正經(jīng)歷著深刻的周期性與結(jié)構(gòu)性調(diào)整。周期性調(diào)整主要體現(xiàn)在白酒行業(yè)與其他任何行業(yè)的發(fā)展規(guī)律一樣，需從行業(yè)增長(zhǎng)期無(wú)序擴(kuò)張積累的“熵增”中走向系統(tǒng)性修復(fù)的“熵減”，才能開(kāi)啟下一個(gè)成長(zhǎng)周期。

    結(jié)構(gòu)性調(diào)整主要體現(xiàn)在數(shù)字化時(shí)代，需求側(cè)已經(jīng)發(fā)生深刻變化，包括消費(fèi)場(chǎng)景、消費(fèi)習(xí)慣等深層次、不可逆轉(zhuǎn)變，而行業(yè)供給側(cè)多級(jí)分銷(xiāo)的商業(yè)模式，以渠道為中心，產(chǎn)品、品牌運(yùn)營(yíng)機(jī)制等都與消費(fèi)側(cè)需求變化不相適配。

    周期性調(diào)整需要保持定力、堅(jiān)定信心，而結(jié)構(gòu)性調(diào)整需要與時(shí)俱進(jìn)、創(chuàng)新變革，以匹配消費(fèi)側(cè)的深刻變化。

    在此過(guò)程中，“存量競(jìng)爭(zhēng)”和“馬太效應(yīng)”的特點(diǎn)也會(huì)愈發(fā)明顯，這對(duì)企業(yè)既是挑戰(zhàn)和壓力，也是謀求新的發(fā)展的機(jī)會(huì)，關(guān)鍵在于能否創(chuàng)新升級(jí)、轉(zhuǎn)型突破，實(shí)現(xiàn)以“以消費(fèi)者為中心”的全面轉(zhuǎn)型。對(duì)于茅臺(tái)而言，如何在一季度的良好勢(shì)頭下，繼續(xù)科學(xué)謀劃，推進(jìn)轉(zhuǎn)型和變革，推動(dòng)茅臺(tái)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，才是重中之重。券商分析一定程度呼應(yīng)了茅臺(tái)的看法。此前浙商證券樂(lè)觀認(rèn)為，茅臺(tái)本輪改革已初步實(shí)現(xiàn)穩(wěn)價(jià)盤(pán)、促動(dòng)銷(xiāo)、拓客群、優(yōu)生態(tài)，茅臺(tái)正從被動(dòng)應(yīng)對(duì)周期，轉(zhuǎn)向主動(dòng)重構(gòu)市場(chǎng)格局。

    （CIS）