本報(bào)記者 冷翠華

    北京地鐵4號線西紅門站旁的北京薈聚購物中心（以下簡稱“北京薈聚”），常年保持著旺盛的人流。這座由英格卡集團(tuán)全資持有十余年的商業(yè)綜合體，近期迎來產(chǎn)權(quán)變動(dòng)的消息，新的產(chǎn)權(quán)人背后，險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)正是主要的出資方。

    這一變化正是當(dāng)下險(xiǎn)資資產(chǎn)配置的縮影。在利率下行、傳統(tǒng)固收資產(chǎn)收益承壓的背景下，具備長期穩(wěn)定現(xiàn)金流、抗通脹屬性的商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)，正逐漸成為險(xiǎn)資投資組合中的核心“資產(chǎn)錨”。值得注意的是，險(xiǎn)資的投資模式持續(xù)升級——從物權(quán)直投進(jìn)化為公募REITs（不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金）、持有型ABS（資產(chǎn)證券化）、Pre-REITs（公募REITs培育基金）等多元工具并舉；同時(shí)，“險(xiǎn)資持有產(chǎn)權(quán)+原有業(yè)主專業(yè)運(yùn)營”的投資路徑也被進(jìn)一步普及，既盤活了存量資產(chǎn)，又實(shí)現(xiàn)了險(xiǎn)資投資與自身長久期負(fù)債的精準(zhǔn)匹配。

    聚焦核心資產(chǎn)

    提升投資收益

    2月8日，記者在北京薈聚現(xiàn)場看到，商城內(nèi)人氣旺盛，午餐時(shí)段多家餐廳座無虛席，需排隊(duì)等位。

    北京薈聚由英格卡集團(tuán)全資持有。近期，該集團(tuán)與高和資本達(dá)成戰(zhàn)略合作，計(jì)劃成立專項(xiàng)不動(dòng)產(chǎn)基金，持有北京、無錫、武漢三地的薈聚項(xiàng)目。記者從知情人士處獨(dú)家獲悉，該專項(xiàng)基金將持有上述項(xiàng)目，而基金的有限合伙人（LP）正是險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)。

    事實(shí)上，這一交易并非孤例，險(xiǎn)資近年來對優(yōu)質(zhì)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)始終保持著較高的“掃貨”熱情。無論是寫字樓、購物中心還是酒店，核心地段的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)都成為了險(xiǎn)資眼中的香餑餑。

    據(jù)記者梳理，2025年，中郵人壽保險(xiǎn)股份有限公司（以下簡稱“中郵保險(xiǎn)”）領(lǐng)投的人民幣基金以108億元收購上海靜安區(qū)核心地段的博華廣場，創(chuàng)下當(dāng)年險(xiǎn)資不動(dòng)產(chǎn)投資單筆最高紀(jì)錄；大家保險(xiǎn)集團(tuán)（以下簡稱“大家保險(xiǎn)”）通過旗下基金公司以24.5億元拿下杭州濱江寶龍城；招商信諾人壽聯(lián)合利安人壽出資9億元，完成對上海東錦江希爾頓逸林酒店的收購；瑞眾人壽保險(xiǎn)有限責(zé)任公司（以下簡稱“瑞眾保險(xiǎn)”）通過旗下資管公司參與華潤置地Pre-REIT——潤盈金石基金，并完成首期出資，該基金將投向位于西安、貴陽、大連三個(gè)城市的三座優(yōu)質(zhì)購物中心項(xiàng)目。

    險(xiǎn)資為何如此熱衷于“買買買”？其背后是一套嚴(yán)密的資產(chǎn)配置邏輯。中郵保險(xiǎn)不動(dòng)產(chǎn)投資部總經(jīng)理徐立思向《證券日報(bào)》記者表示，當(dāng)前傳統(tǒng)固收類資產(chǎn)受利率環(huán)境影響較大，而保險(xiǎn)資金尤其是壽險(xiǎn)資金久期普遍超過10年，需應(yīng)對保單賠付、到期給付等剛性支出，優(yōu)質(zhì)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)的長周期屬性與持續(xù)可預(yù)期的現(xiàn)金流，恰好能匹配這一需求，在抵御利率下行壓力的同時(shí)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值或增值。

    瑞眾保險(xiǎn)相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，購物中心作為擴(kuò)內(nèi)需、促消費(fèi)的重要載體，兼具經(jīng)營強(qiáng)韌性、租金穩(wěn)定性和資產(chǎn)增值性，能為保險(xiǎn)資金提供長期穩(wěn)定的現(xiàn)金流回報(bào)，具備機(jī)遇性配置價(jià)值。

    此外，仲量聯(lián)行中國區(qū)投資及資本市場業(yè)務(wù)運(yùn)營主管徐茜茜在接受《證券日報(bào)》記者采訪時(shí)表示，在商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)投資整體降溫的背景下，投資者對核心地段、運(yùn)營優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)仍保持較高配置意愿。險(xiǎn)資在商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)投資領(lǐng)域保持活躍，核心原因在于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的性價(jià)比凸顯。截至2025年底，北京辦公樓和零售資產(chǎn)的資本化率（物業(yè)年凈經(jīng)營收入與物業(yè)市場價(jià)值/收購價(jià)格）分別為5.5%和6.3%，顯著高于10年期國債收益率，為險(xiǎn)資提升整體投資收益率提供了重要支撐。

    模式迭代升級

    多元工具協(xié)同

    為了實(shí)現(xiàn)不動(dòng)產(chǎn)投資“控資產(chǎn)、提效率、增流動(dòng)”的三重目標(biāo)，近年來，險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)開始運(yùn)用多種金融工具，投資路徑從單一的物權(quán)持有，演進(jìn)為“直接控股+金融工具”的多元協(xié)同模式。

    在公募REITs領(lǐng)域，險(xiǎn)資參與度顯著提升。例如，2025年，工銀安盛人壽、泰康養(yǎng)老保險(xiǎn)等6家保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)以戰(zhàn)略投資者身份，總計(jì)獲得華泰蘇州恒泰租賃住房REIT配售數(shù)量3850萬份，占總份額比例約7.7%，獲配金額約1.05億元。這也是險(xiǎn)資參與標(biāo)準(zhǔn)化權(quán)益類工具的典型案例之一。

    Pre-REITs則成為險(xiǎn)資布局核心資產(chǎn)的“前置通道”。瑞眾保險(xiǎn)投資的潤盈金石基金，便是聚焦購物中心底層資產(chǎn)的Pre-REIT產(chǎn)品，該產(chǎn)品通過提前介入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)培育期，為后續(xù)上市奠定基礎(chǔ)，既鎖定了長期收益，又提升了資產(chǎn)流動(dòng)性。

    在持有型ABS領(lǐng)域，2025年11月份人保資產(chǎn)發(fā)起設(shè)立的“中鐵諾德持有型不動(dòng)產(chǎn)ABS”在上海證券交易所掛牌，成為保險(xiǎn)資金深度參與交易所多層次REITs市場的標(biāo)桿項(xiàng)目。人保資產(chǎn)相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，該項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)了三大跨越：切入交易所ABS市場推動(dòng)另類業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、深度參與資產(chǎn)運(yùn)營提升專業(yè)管理能力、走向資本市場打造行業(yè)樣本。

    徐立思表示，私募股權(quán)投資、公募REITs等都是保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)的主要路徑。其中，公募REITs、持有型不動(dòng)產(chǎn)ABS是近年來監(jiān)管新推出的創(chuàng)新性金融產(chǎn)品，可助力盤活存量商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)，并已獲得市場認(rèn)可，實(shí)現(xiàn)了快速發(fā)展。例如，公募REITs自2021年首批產(chǎn)品上市以來發(fā)展迅速，至2025年底發(fā)行規(guī)模已超2000億元；持有型不動(dòng)產(chǎn)ABS更是在2025年實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長。

    徐茜茜補(bǔ)充表示，不同金融工具可適配不同的資產(chǎn)類型。例如，公募REITs適合穩(wěn)定運(yùn)營期、現(xiàn)金流可預(yù)測的核心資產(chǎn)；持有型ABS準(zhǔn)入更靈活，覆蓋資產(chǎn)類型更廣泛，這些工具共同構(gòu)成了覆蓋資產(chǎn)全生命周期的融資體系，既能匹配不同階段的資產(chǎn)需求，也能滿足不同投資者的需求和風(fēng)險(xiǎn)偏好，推動(dòng)不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)的證券化和資本市場的深化。

    投資模式革新

    物權(quán)運(yùn)營權(quán)分離成主流

    隨著金融工具的豐富，商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)的運(yùn)營邏輯也隨之重塑，“術(shù)業(yè)有專攻”成為行業(yè)新共識。在險(xiǎn)資加碼商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)的過程中，“所有權(quán)與運(yùn)營權(quán)分離”的模式逐漸成為行業(yè)標(biāo)配，形成“險(xiǎn)資做財(cái)務(wù)房東、原業(yè)主做輕資產(chǎn)運(yùn)營商”的雙贏格局。這種模式下，險(xiǎn)資通過收購股權(quán)或資產(chǎn)取得完整物權(quán)，而原資產(chǎn)持有方或?qū)I(yè)運(yùn)營機(jī)構(gòu)繼續(xù)負(fù)責(zé)項(xiàng)目日常運(yùn)營，輸出品牌與管理能力。

    例如，在英格卡集團(tuán)與高和資本的合作中，前者將繼續(xù)持有薈聚品牌，并獨(dú)家負(fù)責(zé)三座薈聚購物中心的運(yùn)營管理；新華保險(xiǎn)、大家保險(xiǎn)等批量收購的萬達(dá)廣場項(xiàng)目，也均保留萬達(dá)商管團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)日常運(yùn)營。

    業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，這種“資本+運(yùn)營”的專業(yè)化分工具備顯著優(yōu)勢：對險(xiǎn)資而言，無需投入精力搭建運(yùn)營團(tuán)隊(duì)，可通過穩(wěn)定租金回報(bào)實(shí)現(xiàn)長期收益，降低運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)；對原資產(chǎn)持有方而言，通過出售產(chǎn)權(quán)回籠資金，緩解杠桿壓力，同時(shí)聚焦核心的運(yùn)營管理能力，提升資產(chǎn)價(jià)值，隨著房地產(chǎn)行業(yè)從“開發(fā)銷售”向“持有運(yùn)營”轉(zhuǎn)型，疊加REITs推動(dòng)資產(chǎn)證券化和輕重資產(chǎn)分離，此類合作模式將更加普遍。

    展望未來，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，險(xiǎn)資對商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)的青睞仍將持續(xù)。徐立思表示，隨著核心城市優(yōu)質(zhì)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)供給增加以及REITs市場進(jìn)一步成熟，險(xiǎn)資的投資空間將持續(xù)擴(kuò)大。同時(shí)，多層級REITs市場的完善將為一級市場提供更清晰的“估值錨”，吸引更多元的投資機(jī)構(gòu)參與，推動(dòng)行業(yè)健康穩(wěn)健發(fā)展，“對保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)而言，商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs等權(quán)益性投資也對投研分析和投后管理提出了更高要求，未來需不斷提升專業(yè)能力，以應(yīng)對市場變化。”

    從更宏觀的視角來看，險(xiǎn)資作為市場中的“耐心資本”，其在商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域的深耕具有雙重戰(zhàn)略意義：一方面，它通過多元工具和模式創(chuàng)新，為自身的長久期負(fù)債找到了較匹配的“壓艙石”；另一方面，它為存量不動(dòng)產(chǎn)市場注入了寶貴的流動(dòng)性，在“資本增值”與“實(shí)體賦能”的共振中，險(xiǎn)資正成為中國商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)市場轉(zhuǎn)型升級中不可或缺的堅(jiān)實(shí)力量。